股价下跌虽然十分明显，但是长城汽车(601633)基本面并未发生变化。

21世纪资本研究院研究员 董鹏

今年2月，燃油车SUV销量冠军哈弗H6，被混动车型比亚迪宋PLUS DM-i反超。

另一边，二级市场上也是比亚迪完胜。从2021年10月到2022年3月中旬的低点，按收盘价计，比亚迪跌幅为27.7%，同期长城汽车从高点69.8元一度跌至26.57元，区间最大跌幅近62%。

股价巨大差异的背后是，两家公司新能源转型进度各不相同，电动、混动车型销售占比更高的车企市场给予的估值也会更高一些。

“比亚迪燃油车不占优势，向新能源转型更为彻底。长城汽车此前有SUV销量冠军哈弗，近两年有炙手可热的坦克品牌，其转型动力可能会弱一些。”北京一位汽车行业人士评价称。

不过在长城汽车人士看来却并非如此，“公司此前已经发布的2025年的销售目标，其中新能源汽车销售占比达到80%，后续随着更多换代车型、新上市车型搭载混动或纯电动力系统，新能源汽车销售占比预计会出现很大提升。”

就在3月22日，认证为“长城汽车股份有限公司徐水哈弗销售分公司”的长城汽车公众号发文，3月21日至4月3日，哈弗H6 HEV、H6 PHEV和坦克300 HEV等6款新能源车型登陆曼谷国际车展。

而按照上述长城汽车人士提出的销售目标来看，到2025年，公司需要完成320万辆的新能源车销量。换言之，今明两年将是公司新能源转型的重要节点，越拖到最后，完成目标的压力也就越大。

按照长城汽车的2025年战略规划，将实现全球年销量400万辆，营业收入超6000亿元。视觉中国

股价走低背后：新能源车销售占比10%出头

“2021年新历年末，贵公司的股价越走越低，长城汽车在中国的国产车行列里是什么位置，不论传统汽车还是新能源汽车，都不能这么走呀……”长城汽车低迷的股价走势，使得部分投资者在互动平台上给出上述留言。

而就历史走势来看，长城汽车前期股价上涨过程中却处于领先位置。从2021年初到同年10月26日，长城汽车涨幅达到78%，同期比亚迪涨幅为64%。

结果是，涨得多跌得也多。去年10月26日开始，比亚迪、长城汽车股价同步见顶，A股整车板块系统性回落，至今年3月16日，9家整车企业平均跌幅达到31.43%。

其中，比亚迪跌幅小于上述行业均值，而长城汽车同期则下跌了57.61%。

需要指出的是，两家公司前2个月汽车销量都是18万辆出头，收入、利润等财务数据相差也不算太多，缘何会出现如此明显的差异？

其中关键，可能在于新能源转型进度不同，使得二级市场对其估值标准不同。

先说比亚迪。今年前两个月，公司处于迅速放量阶段，雄踞新能源汽车销量排行榜，销量排名前10名的新能源车型（包括纯电和混动），公司独占6席。

公告数据显示，1-2月，比亚迪新能源汽车销售18.15万辆，占公司汽车销售占比的97.3%。

再看长城汽车。公司1-2月新能源车累计销售2.03万台，销量占比为11.12%，支撑起公司市场的仍然是“走量”的燃油车哈弗品牌。

目前，该公司新能源车型主要集中在欧拉品牌，以及部分WEY品牌的混动车型，而后者旗下新能源车型销量未成规模。

以今年2月为例，懂车帝新能源汽车销量数据显示，欧拉好猫销量3848台，WEY牌旗下玛奇朵DHT-PHEV车型销量304台。

同期，比亚迪宋PLUS、秦PLUS两块搭载DM-i混动系统的车型销量分别达到19055台、14242台。

这是什么概念？要知道，某一单月销量过万就算是不错的成绩，相当于比亚迪的混动车型在与主流燃油车的竞争中，已经取得了十分明显的优势。

可见，两家公司在新能源转型方面存在十分明显的差距。

“之前有哈弗H6，现在有坦克300，一车难求，长城在燃油车，尤其是SUV和硬派越野领域过得很好。”前述北京汽车行业人士认为，虽然近两年新能源汽车渗透率快速提升，但是市场规模尚远低于燃油车，长城向新能源转型的动力可能不大。

另据成都一位WEY牌4S店人士反馈，“现在坦克300越野版交车周期要5个月，城市版交车周期在7个月左右。”

不少消费者订单排到20万以后的号码，短期内交车难度也不小。

“每个月交付数在1万台左右，但是新增订单也达了1万台，生产和新增订单数量相差不多。”上述长城汽车人士介绍称。

不过，在他看来，却不存在燃油车卖得太好、缺少新能源转型动力的情况，“始终坚持向新能源转型的路线未有改变。”

品牌向上？320万台新能源车增量从何来

按照长城汽车的2025年战略规划，将实现全球年销量400万辆，营业收入超6000亿元，将推出50余款新能源车型，使得新能源汽车占比达到80%。

“中国汽车品牌，要想实现真正意义上的超越，只有在这三至五年的时间里，快速放大优势，才有可能在新能源和智能化这个新赛道上领跑。而且，中国汽车品牌的机会，只有一次。”公司董事长魏建军在上述战略发布会上也指出。

此举，一度被认为是公司准备在新能源汽车、智能化汽车领域上，孤注一掷。

不过，想要达到上述目标，公司至少需要完成320万辆的新能源汽车销售增量，这需要长城汽车自身做出更多努力。

就短期发展趋势来看，至少面临着原材料涨价和市场竞争更为激烈的问题。

以现阶段公司新能源汽车主要载体的欧拉品牌为例，今年2月23日，欧拉品牌CEO董玉东宣布，欧拉黑、白猫车型停止接单，“以黑猫为例，2022年原材料价格大幅上涨后，黑猫单台亏损超万元。”

从21世纪资本研究院实地走访情况来看，目前欧拉4S店在售车型只有好猫和好猫GT两个车型，其中欧拉好猫交车需要1个半月到2个月，好猫GT车型店里有现车，随时可提。

接下来计划上市的欧拉芭蕾猫车型，预计售价要再高几万元。

不难看出，从坦克品牌到欧拉品牌，长城汽车正在将有限的产能和材料，向售价、附加值更高的车型倾斜。

对此上述长城汽车人士也认可了上述判断，“3月以后，公司产能预计会逐步恢复。”

“目前没有优惠，马上涨价，充电桩和安装费用合计在3000元。”成都城南某欧拉4S店人士介绍称。

他所说的调价指，3月23日0时起，好猫及好猫GT车型全系售价补贴后上调6000-7000元，调整后好猫售价区间来到了12.79-15.79万元之间。

价格上调幅度，与被认为作为其竞品车型的比亚迪海豚基本相当。相比之下，后者价格区间更低，销量数据也更好。

实际上，欧拉品牌是被长城汽车寄予厚望的。坦克品牌聚焦男性、硬派越野市场，而欧拉好猫和计划上市的芭蕾猫、闪电猫等车型，则主攻女性消费市场。

只是，上述车型能否复制坦克300的成功，尤其是在品牌调性向上的节奏下，接受度如何仍需市场去检验。

如果成功，芭蕾猫等车型能够热卖，公司整体新能源转型速度会加快，反之亦然。

“除了新推出车型外，公司混动、纯电系统也会逐渐下沉。”上述长城汽车人士指出。

这可能也是一个直接有效的方法，比如通过“油改电”的方式，将销量支柱的哈弗H6品牌换装混动系统。

来自上述长城汽车公号的信息，似乎也显示出公司有此计划和准备。

曼谷车展上，除了去年6月底上市的哈弗H6 HEV外，还包括插混版本的H6 PHEV，以及坦克300 HEV概念车。

而随着电动化改造后的老款车型换代上市，预计长城整体新能源汽车销量占比将出现显著提升。

坦克500、混动车型下沉，或贡献新增量

股价下跌虽然十分明显，但是长城汽车基本面并未发生变化。

回顾历史数据可以看出，2016年到2020年期间，长城汽车收入就始终在1000亿元上下徘徊，利润端变化也十分稳定，2016年净利润105亿元，此后4年一直维持在50亿元波动。

钱花在了哪里？确实有不少资金投向了研发。

2018年至2020年，长城汽车收入端变化有限，但是研发费用分别从17.4亿元增加到了30.7亿元，这一水平低于比亚迪，后者同期研发投入从49.9亿元提升到了74.7亿元。

最终，两家公司分别形成了代表性的DHT、DM-i混动技术。

此外，刚刚正式上市不久的坦克500车型被称为“全系自研大六缸”，其搭载的3.0T V6发动机和9AT变速箱亦来自长城公司自研。

“国产几家车企的几个掌门人，还是比较有情怀的，比如参照奔驰以自己的名字为品牌命名。经过这几年的赶超，实际上国内车企的混动技术，某种程度上已经超过了日本车企。”前述北京汽车行业人士评价称。

据他介绍，混动技术尽量使车辆在最高效能区间运行，让油耗尽可能接近能耗下限，如燃油汽车在高速工况下已经是最高效率了，混动技术主要解决中低速工况下的效能问题。所以，插电混动是个好方案，电池大小合理，低速用电、高速用油。

在他看来，纯电只是新能源汽车未来发展的选择之一，混动技术的重要性同样不可忽视，当然前提是要平衡好成本、性能、经济性、驾驶体验等多方面因素。

如今，随着比亚迪DM-i车型的热销，前期公司的投入已经实际转化为销量的增长。

反观长城汽车，销售情况较好的拿铁DHT车型今年2月销量尚不过2000多辆，玛奇朵DHT更是只有双位数，混动车型仍然有不小的提升空间。

相比之下，坦克500车型则可能为公司带来更多收入、利润增量。

同时，综合公开报道等多方数据估算，坦克500加上前期预售和近期正式上市后的订单数量，也接近5万辆。对此长城汽车人士22日向21世纪资本研究院确认了上述坦克500的订单数据。

就公司整体经营趋势来看，得益于2021年全行业景气度的提升，公司也已脱离了上述千亿营收、50亿利润的“横盘区间”。

业绩快报数据显示，2021年公司实现营业收入1363亿元，净利润67.82亿元，分别同比增长31.95%和26.47%。

基数过大，加之缺乏新能源车型的带动，能够实现上述增速已属不易。

就2022年经营趋势来看，随着坦克品牌的持续火爆，以及混动、纯电车型的下沉，长城汽车仍然有望实现增长。

截至目前，Wind卖方一致性盈利预测结果为，长城汽车2022年营收、净利润分别达到1943亿元和113亿元。

当然，前提需要先解决产能瓶颈和原料短缺的问题。

长城汽车在解释2月产销数据下滑时便指出，“主要是因为博世汽车部件（苏州）有限公司生产的车身电子稳定系统（“ESP”）供应不足所致。”

（责任编辑：崔晨 HX015）